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丁學文 | 丁學文的財經世界
聲音課程 11小時46分40秒 共 10 集

一週財經聚焦

 

一、9月2日,新加坡將允許所謂「SPAC」(空白支票公司)掛牌上市,在亞洲主要金融重鎮中創下首例,也再一次敲響了這本追逐戰的戰鼓。怎麼看待SPAC發展狀況?

 

國際媒體相關報導 
●Financial Times倫敦金融時報:〈Singapore exchange to allow Spac listings〉(新加坡交易所允許Spac上市)

●CNBC:〈The fall of the SPAC market has digital media companies in disagreement about best path forward〉(SPAC市場的下滑,讓數位媒體公司在最佳前進道路上存在分歧)

●New York Times紐約時報:〈A SPAC Counterattack〉(一個SPAC的反擊)

 

分析解讀

 

不管Delta怎麼肆虐,不管各國經濟何去何從,不管會不會有通貨膨脹…..過多的資金仍然在追逐過少的未來項目。雖然美國SPAC看似放慢了速度,但亞洲資本市場的熱度仍然方興未艾。

 

大家都知道SPAC其實行之有年,這兩年突然異軍突起其實其來有自,就是資金太過浮濫。從你必須戰戰兢兢把企業做好才有資格遞交上市,到如今先給你一張空白支票再開始思考怎麼幹企業,後續的各種匪夷所思還將層出不窮!

 

這就是為什麼Delta仍在肆虐,新加坡交易所(SGX)卻還是頂著逆風,公佈了SPAC新規定。但是,與此同時,美國主管當局卻正加強監管這類投資工具。

 

其實星交所在3月啟動公眾諮詢過程,歷經數月徵詢投資公司、銀行、律師等方面的意見後,如今訂出一套管理架構,對原先的規章草案做出一些修正。星交所法規監管部門執行長陳文生(Tan Boon Gin)說:「我們希望這種SPAC程式能吸引優質目標公司來SGX掛牌,提供投資人更多選擇與機會。」也就是,他希望全球資本能前進新加坡,使其成為金融中心。

 

眾所周知,SPAC是一種沒有營運業務的空殼公司(shell company),成立後,先透過首次公開發行股票(IPO)募集資金,然後物色有前景的未上市公司並加以收購,形同讓被併購的公司借殼上市。

 

支持者宣稱這比IPO更有效率,前些時候在華爾街蔚為風潮,但自從今年4月美國證管會(SEC)對SPAC採取更批判的態度後,已冷卻這股SPAC熱潮。

 

如今,新加坡成為亞洲第一個允許空白支票公司上市的重要金融中心。儘管韓國和馬來西亞也都允許SPAC上市,但根據Dealogic數據,這兩個國家已多年沒有一樁SPAC交易。

 

修改過後,新交所的SPAC市值門檻與美國標準更加一致。新交所表示,一方面要吸引高質量發起人,一方面要確保未來與SPAC合併的企業維持一定規模,對上市SPAC的最低市值要求,在這兩者之間取得平衡。

 

具體來看,新交所的SPAC框架主要涵蓋以下特點:

1.SPAC上市時市值不可低於1.5億新元。

2.SPAC必須在上市後的24個月內完成併購交易。如符合相關規定條件,期限可延長最多12個月。

3.在SPAC上市到併購交易後六個月內,發起人股份處於鎖股期。

4.根據SPAC的市值規模,發起人必須在SPAC上市時認購不低於2.5%至3.5%的股份(股票、單位或認股權證)。

5.只有獲得過半數獨立董事的批准和過半數股東的投票支持,才能進行併購交易。

6.股東所持有的認股權證可以與普通股分離,認股權證行權導致的股東稀釋影響不得超過50%。所有獨立股東均享有贖回權。

 

值得注意的是,新交所放行SPAC的大背景,是去年至今年一季度華爾街曾掀起一股SPAC熱潮;但隨後美國證券交易委員會(SEC)更具批評性的態度,已導致SPAC上市速度放慢。

 

4月12日,SEC表示正在制定一項新的指導方針,此前向早期交易投資者(如空白支票公司)發放的認股權證將不再被視為權益工具,同時從會計角度而言,認股權證可能從此前股本轉為負債。這種潛在的會計規則變更可能會對SPAC市場造成巨大打擊,SPAC審查要求低、速度快的優勢可能會蕩然無存。

 

一系列監管重拳,果然讓美國SPAC熱潮退卻。Dow Jones Market Data對SPAC Research數據所做的分析顯示,在2月中旬以前完成合併的137家SPAC的總市值已經蒸發25%,一場廣泛的拋售已經把藉助SPAC上市的公司市值抹去了約750億美元,上個月市值回落幅度更是一度超過1000億美元。這項分析不包括到2月中旬尚未完成合併的公司,也不包括已經退市的公司。在已經宣佈合併但尚未完成交易的SPAC中,約75%的股價低於上市價格。

 

但不可否認,在美國以外,不少地區仍對SPAC展現了不小熱情。7月27日英國宣佈放寬SPAC上市規則,以藉此吸引更多SPAC上市。

 

英國金融市場行為監管局(Financial Conduct Authority)表示,將不再要求SPAC在披露交易計劃時暫停上市,這一規定被視為推動SPAC在英國上市的信號,同時SPAC在首次上市時需要籌集的最低金額,也從2億英鎊降低到1億英鎊。

 

同期,一隻追蹤近期通過首次公開募股(IPO)上市的公司的交易所交易基金(ETF)下跌12%,道瓊斯指數則上漲13%。

 

像貝萊德(BlackRock Inc., BLK)和富達投資(Fidelity Investments Inc.)這類企業管理的基金,以及許多對沖基金、養老金管理公司和其他一些投資者,都在SPAC的回落中遭受了衝擊,他們在去年年底開始的熱潮中競相投資SPAC,而美國的SPAC表現欠佳。

 

一些投資者說,今年夏天SPAC被打回原形是一個不可避免的結果,許多與SPAC合併的公司收入很少,卻有數十億美元甚至更高的估值。有多起電動汽車初創公司就如此,他們在SPAC交易中誤導投資者的事件引起高度關注,而這些公司的財務業績卻乏善可陳,也難怪最近幾個月,監管機構加強了對這一行業的審查。

 

電影《大賣空 (The Big Short)》原型、著名大空頭 Michael Burry在8月15日於推特上表示,美股現在正處在「歷史上最大的泡沫當中」。

 

Burry在推特上也說到:「人們總是會問我現在市場上發生了什麼,這很簡單,股市正處在有史以來最大的投機泡沫當中,規模達到兩個數量級。」他還標注了標籤「FlyingPigs360」。

 

「FlyingPigs360」這個推特標籤,是引用了投資領域中的一句名言「牛市賺錢,熊市賺錢,但豬會被宰殺」,以此警告投資者不要太過貪婪,不要當被宰殺的豬。Burry指出,投資者目前太過貪婪,瘋狂投機,承擔太多風險,並追逐不切實際的回報。

 

Burry 在 4 月初時就曾對特斯拉、 GameStop、比特幣、狗狗幣、Robinhood、特殊目的收購公司 (SPAC)、通貨膨脹和整體股市發出警告,他將比特幣、電動車和迷因股 (meme) 的炒作與網路泡沫和房地產泡沫相比,並在今年初時警告表示,美股正在「刀刃上跳舞」。

 

有「商品大王」之稱的著名投資人羅傑斯 (Jim Rogers) 在先前也警告表示,圍繞熱門股票的炒作、散戶投資熱潮,以及 SPAC 借殼上市公司數量大增,都表明了美股泡沫正愈來愈大。如果買入了泡沫股票,投資者可能永遠都不會賺到錢。

 

另一方面,羅傑斯也指出,債券市場肯定也處於泡沫之中。他看好黃金和白銀的價格上升,並且有興趣購買中國股票,因為比美國和大多數其他國家的股票更便宜。

 

我怎麼看呢?

 

現在的資本市場,從QE到紓困刺激方案,資金的確太多。資金當然會追逐有利可圖的目標,我承認,豬牛都上身當然不對的,但如果不錯的公司因為有了SPAC,使IPO的效應變高,我覺得SPAC仍有它的價值。

 

其中我觀察到以下幾個趨勢,提供你參考。

 

一、交易規模的中位元數顯著增長

在2021年第一季全球範圍內,創投所支持的公司在6,508筆融資交易案件中募集了1,269億美元。在第一季的所有融資交易輪次,交易規模的中位元數都大幅增長,D輪融資的中位數從2020年的6,000萬美元,增加到2021年第一季的1億美元。

 

二、交易速度加快,有助於推升估值

隨著全球投資者競相爭奪最大最好的交易,全球創業投資市場在2021年第一季呈現爆炸式的增長。由於許多公司都在進行IPO前融資,市場上似乎出現了大量的「錯失恐懼症」(FOMO,害怕錯失良機),因為投資者希望達成交易,激烈的競爭和無數輪的超額認購,大大加速了融資活動。

 

三、投資者持續關注疫情下受惠的行業,但「新常態」也即將到來

如2020年所示,COVID-19疫情並未讓創投資金趨緩,疫情實際上讓許多行業領域反而增加了創投資金的投入,因為投資者希望進入需求快速增長的科技公司,包括SaaS(Software as a Service)軟體服務,運送交付,以及以消費者為中心的廣泛數位化解決方案-從教育科技、遊戲到數位化醫療服務。

隨著疫苗的施打進度,許多投資者正在尋找更長期的機會,以確定可能在後疫情時代「新常態」中,蓬勃發展的公司和商業模式。

 

四、獨角獸的高速誕生

在全球範圍內,2021年第一季誕生了近100家獨角獸公司,這與歷史趨勢相比,是一個巨大的增長。在這些新的獨角獸公司中,美國占了一半以上,而中國的獨角獸數量也很可觀。

歐洲創投市場也不斷擴張,2021年第一季歐洲有八個地區誕生了近20家新的獨角獸公司,包括一些鮮為人知的創新中心,如奧地利(加密貨幣交易所Bitpanda)、土耳其(食品及雜貨配送平臺Getir)和瑞士(數位員工體驗平臺Nexthink)。

 

五、IPO出場金額連續二季創歷史新高

這是可想而知的。因為IPO市場放寬了、資金好拿了,當然IPO推出的績效也會更亮眼。新創公司出場活動持續激增,在2021年第一季的667筆出場交易中,出場金額達到破紀錄的2,840億美元,而在2020年全年的2,219筆出場交易中,出場總金額為4,720億美元。

 

六、SPAC的狂熱仍在持續-,並開始在美國以外的地區擴散

人們對SPAC的狂熱幾乎呈現指數級增長,全球各地的公司都在考慮如何應對最近幾季在美國形成的這種現象。在2021年第一季期間還有大量的SPAC案件,前提是,公司的體質不錯。許多的公司紛紛宣佈了在第一季通過SPAC合併、反向收購達成上市的計劃。與傳統的IPO相比,許多新創公司將SPAC視為一種更快上市的方式。

 

值得關注的領域,我觀察到有以下幾個熱門領域:

 
1,   投資新興技術公司的機會將繼續存在,包括生命科學和生物技術公司。

風險投資人Gates還認為,專注於心理健康、降低醫療健康服務成本和為零工工作者提供福利的技術領域存在很多機會。另外,她表示,將出現一波新的勞動力發展工具,專注於對疫情期間失業者、或工作被技術取代者的再培訓。

 
2,   其他值得關注的領域包括氣候科技、機器學習和人工智慧(AI),以及清潔(能源)技術

因為美國總統喬·拜登(Joe Biden)承諾實施必要的變革,以儘量減少全球氣候變暖的影響。

 
3,   未來將出臺更多監管規定

這可能意味著針對網絡安全、私隱、反壟斷、貿易和稅收等領域,市場上將出現相應的解決方案。

 

4,為富裕家庭和高淨值個人管理資金的非上市公司等非傳統投資者,會將更多資金投向關注ESG社會服務的企業。

所以綠能相關產業,也可望拿到更多資金。

 

無論如何,以前獲得資金「只有兩種方法」,不是銀行就是IPO市場;而現在,有這麼多其他類型的資金可以滿足你的需求。疫情過後,未來的市場肯定大不相同,創始人需要拋開舊有模式,找到其他方式來讓他們的初創企業走向世界。

 

二、美國勞工部3日公佈,8月非農就業人數僅增23.5萬人,遠低預期72萬人,以及修正後的105.3萬人。看來經濟情況確實不如預期,通貨膨脹卻是欲罷不能,停滯性通貨膨脹會不會真的來臨?

國際媒體相關報導 

●CNBC:〈Jobs report disappoints — only 235,000 positions added vs. expectations of 720,000〉(就業報告令人失望,僅增加了235,000個職位,而原本預期為720,000)
The Wall Street
  Journal華爾街日報:〈What Every Investor Should Understand About tagflation—but Often Doesn’t〉(每個投資者都應該瞭解滯脹—但可惜通常不瞭解)
●BARRONS巴倫周刊:〈Is the Stock Market in a Bubble? Don’t Bet on It.〉(股市有泡沫嗎? 不要押注它。)

分析解讀

美國8月非農業數據大爆冷,令人失望,但專家日前表示,相對而言,即將出爐8月通膨數據更重要,且對美股的衝擊更大。

經濟歷史學家回憶起1960年的大通膨時代,日前賓州大學商學院知名金融教授席格爾(Jeremy Siegel)表示,雖然市場關注8月非農就業數據,但相較之下,8月的通膨數據對美股的衝擊可能會更大,「就我個人觀點來看,8月的通膨數據比非農就業數據更為重要,因為通膨一旦超出預期,Fed將不得不採取更激進的行動」。

停滯性通膨 (stagflation) ,是指經濟成長停滯與通膨同時存在,而一國的經濟成長趨緩,物價持續攀升,造成企業獲利衰退和民間消費支出萎縮、失業率攀升等經濟負面現象。

即使聯準會主席鮑爾(Jerome Powell)多次公開表示,目前的通貨膨脹是短暫現象,居高不下的數據將隨著時間而緩解,不會讓金融市場陷入難以挽回的失控狀況。儘管如此,有專家認為,現在的經濟政策與通貨膨脹將引發嚴重的債務危機,債券、信貸及股票市場將出現崩潰。

不過,有「末日博士」之稱的紐約大學經濟學教授魯比尼(Nouriel Roubini),近日針對經濟現況發表看法,「儘管政府採取很多刺激政策,但通膨數據正在增加,而經濟成長卻開始放緩,這讓美國距離停滯性通貨膨脹越來越近。」

魯比尼補充說道,「在此環境下,若供應鏈的負面狀況遲遲未解決,會導致像1970年代的停滯性通貨膨脹爆發,導致嚴重的債務危機。」此外,魯比尼認為,「Delta變種病毒持續影響全球經濟,且聯準會提出的寬鬆貨幣政策,可能會導致債券、信貸及股票市場崩潰。」

事實上,當前持續寬鬆的貨幣、信用和財政政策組合將過度刺激總需求、導致通膨過熱,讓問題更複雜的是,中期的負面供應震撼將降低潛在成長並提高生產成本。隨著諸多不利因素接踵而至,這些需求和供應動態可能導致像1970年代的停滯性通膨(stagflation),最終甚至釀成嚴重的債務危機。

有多種因素造成今年夏季的輕微停滯性通膨。首先,Delta變種新冠病毒暫時提高了生產成本、降低了產量成長,並且限制了勞工供應。另外,許多勞工仍在領取即將於9月到期的加碼失業救濟金,不願重返工作場所,尤其現在Delta正到處肆虐。在生產面,Delta正在擾亂許多服務業的重新開張,並且破壞全球供應鏈、港口和物流系統。

如果市場對經濟和通膨的樂觀看法真的錯了?

例如,到年底時,美國的核心通膨率可能仍接近4%。從拜登政府的刺激計畫、以及歐元區經濟體明年仍可能出現巨額財政赤字來看,總體經濟政策也可能維持寬鬆。歐洲央行和許多其他先進經濟體央行仍將致力於拉長非傳統政策的實施時間。

儘管Fed正在考慮逐步縮減量化寬鬆(QE)規模,但可能會保持鴿派立場。Fed就和多數央行一樣,近年來已政府和民間負債的GDP佔比急升,墜入一場「債務陷阱」。即使通膨持續盤旋在目標值以上,但過早縮減QE可能導致債券、信用和股票市場崩跌,致使經濟硬著陸,可能迫使Fed改弦易轍並且恢復QE。

而中期的停滯性通膨正步步進逼。

從中長期來看,負面的供應震撼可能會持續下去。至少已能辨識出九個負面因素,包括全球化和保護主義抬頭的趨勢、供應鏈的巴爾幹化與回流本國、先進經濟體和主要新興市場的人口老化、更嚴格的移民限制正在阻礙移民遷移、美中冷戰方興未艾,且可能使全球經濟支離破碎、氣候變遷正在擾亂農業,並導致糧食價格飆升。

此外,全球疫情持續延燒,勢將導致更多國家追求關鍵商品和材料的自給自足,並實施出口管制。再加上前述的九個不利因素,通膨陰影就顯而易見。

讓我們回顧一下,美國1974~1982年的通貨膨脹是怎麼來的。這九年的通膨率都在11.0%~5.8%之間,連續九年高通膨、低成長,這是二戰之後最長的通膨期間,被經濟學家稱為停滯性通膨(stagflation)。

這一波美國通膨的疑慮除了來自原油,不少人認為貨幣供給過於泛濫也是原因,隨著去年無限量化寬鬆(QE)為市場注入3.7兆美元,美國的貨幣供給M2年增率月月逾20%,這自然讓人想起經濟學家弗裡曼的名言:「通膨,就是過多的貨幣追逐過少的商品。」然而,貨幣到底是追逐商品形成通膨?還是追逐股價造成泡沫,還很難說。

1986~1988年台灣連續三年貨幣供給M2年增率達到20%,當年不少學者也擔心通膨又將捲土重來,結果這三年的平均通膨率僅0.8%,完全沒有通膨,錢全跑去炒股、炒房了。
 
美、歐及台灣近期都面臨通膨壓力,是該小心因應,惟這個壓力尚不至形成恐慌,也不可能重演1980年代的停滯通膨。

《經濟學人》總評
   

這期的經濟學人封面設計,讓我們看見一座象徵言論自由的演講台,被萬箭穿心的傷痕累累。上面一排大字:「The threat from the illiberal left」(來自狹隘左傾的威脅)。

經濟學人本週的封面故事用了四篇文章,提出警告:古典自由主義正在遭受重大的威脅。一個危險來自川普主義的右翼,但來自左邊的攻擊更令人驚訝,而且更難掌握。

從表面上看,像《經濟學人》這樣信奉古典自由主義者,看起來跟狹隘左翼者有點類似,兩者都認為無論個人的性取向或種族是什麼,人們都應該自由發展。他們都質疑權威和那些記得利益者,他們始終相信改變是被需要的。

然而,古典自由主義者和狹隘進步主義者,對於該如何實現這些事情有著自己的堅持。古典的自由主義者認為,駕馭好分裂世界中的顛覆性變革,最佳方式就是通過對個人尊嚴、開放市場和有限權力政府的普世承諾。而狹隘的左派,更願意透過不讓他們的敵人建立平臺,並取消已經違規的盟友,來加強意識形態的純潔性,經濟學人認為,這個賭注真的太大了。

聽到這裡,你可能認為這是一個討論政治思潮衝擊的文章,但看完這四篇文章你會發現,它主要想傳達的是擔心—這個世界對於真象跟現實,已經越來越不在意。